No fue el asesor jurídico principal del comprador, sino una serie de transacciones opacas conocidas como «swaps de rentabilidad total», las que desempeñaron un papel fundamental en las fusiones y adquisiciones bancarias de Alemania. Commerzbank, que se defiende de una oferta pública de adquisición hostil (OPA) por valor de 4. 000 millones de euros lanzada por la entidad italiana UniCredit, ha solicitado a los reguladores que investiguen el uso que la parte oferente ha hecho de estos instrumentos derivados. El episodio pone de manifiesto que las normas de transparencia aún no se han adaptado a las astutas tácticas del mundo de las operaciones corporativas. Seguir leyendo
El banco alemán sospecha que estos instrumentos exageraron las perspectivas de éxito de la oferta
Fuente: MRSS-S News
El papel protagonista en el desarrollo de las fusiones y adquisiciones bancarias en Alemania no lo ha desempeñado el representante del comprador, sino una serie de transacciones opacas conocidas como «swaps de rentabilidad total». Commerzbank, que se defiende de una oferta pública de adquisición (OPA) hostil por valor de 4 000 millones de euros lanzada por la italiana UniCredit, ha solicitado a los reguladores que investiguen el uso que el solicitante ha hecho de estos instrumentos derivados. El artículo señala que las normas de transparencia aún no se han adaptado a las astutas tácticas del mundo de las operaciones corporativas. Las primeras impresiones sobre la OPA de UniCredit sobre Commerzbank parecían indicar que carecía de sentido. Su valor fue inferior al de la aportación de Commerzbank durante gran parte del plazo de aceptación, que finalizó el martes, con una prima baja del 4 % en el momento de su anuncio en marzo. Una de las primeras interpretaciones fue que la oferta solo permitía a Andrea Orcel, director de UniCredit, superar el umbral del 30 % del capital sin necesidad de lanzar una OPA total y decisiva. A primera vista, sin embargo, los resultados han sido más satisfactorios. Más del 12 % de los accionistas de Commerzbank aceptaron la oferta antes del martes, lo que sitúa a Orcel en una posición de fuerza si tenemos en cuenta la participación del 26 % que UniCredit ya poseía. La exposición económica del banco italiano es aún mayor si se incluyen los derivados —en esencia, swaps vinculados a la evolución de las acciones de Commerzbank—, que han alcanzado más del 16 % del capital en circulación del banco alemán. Hay una trampa. Commerzbank estima que la mayoría de las acciones que se adhirieron a la oferta estaban en manos de las contrapartes de los derivados de UniCredit, entre ellas Nomura, Citigroup y BNP Paribas. Esto plantea la cuestión de si la estructura de los swaps animó a estos bancos a adherirse a la oferta, dado que el valor de esta era inferior al precio de la acción. El banco alemán afirma además que los derivados sobreestiman la posición de UniCredit, lo que podría dar a los demás accionistas una falsa impresión del éxito de la oferta y hacer que se mostraran más dispuestos a aceptarla. El banco italiano ha asegurado que todas sus comunicaciones han sido precisas y han superado los requisitos mínimos reglamentarios. . En defensa de UniCredit, hay que señalar que su uso de los swaps es anterior a la oferta. Y, de hecho, ha facilitado más información de la exigida por la ley, al informar, por ejemplo, de que el 98 % de su exposición estaba cubierta frente a caídas mediante una serie de los denominados «collars», opciones de venta (put) y swaps. Los argumentos de manipulación del mercado, que denuncia la comisión de negocios de Commerzbank y niega UniCredit, parecen difíciles de sustentar. Una peculiaridad es que algunos swaps estaban vinculados a las acciones de Commerzbank ya aportadas a la oferta, y no a títulos ordinarios, según una persona familiarizada con el asunto. Esto podría facilitar a los bancos sumarse a la oferta y mantener una posición equilibrada en sus libros. El hecho de que la oferta de UnIDIT cotice ahora con prima respecto a la acción de Commerzbank sugiere, de hecho, que las acciones aportadas han obtenido un beneficio, frente a la apariencia de pérdida. Sin embargo, resulta difícil comprender la lógica de la operación sin conocer los detalles sobre los precios de ejecución de los swaps o las comisiones implicadas. Es necesario actualizar las normas de transparencia, especialmente en Alemania, donde los derivados parecen estar desempeñando un papel cada vez más importante. Uber Technologies los utilizó recientemente para acumular rápidamente una participación en Delivery Hero. Lo que está claro es que UniCredit se encuentra ahora en una posición mucho más sólida, con más del 30 % de los derechos de voto de Commerzbank a pesar de una oferta a la baja y un riesgo de pérdida limitado. Orcel podría nombrar asesores para el Commerzbank en este momento. Sin embargo, la indignación que ha generado su hábil uso de los derivados, sumada a la oferta a la baja, les complicará la vida. Tendrán que esforzarse más para vender su operación a una Alemania escéptica.
