Durante la última década, el sector de la gestión de activos ha perfeccionado una de las máquinas de comercialización más eficientes del panorama financiero moderno. Tras consolidar el éxito de la democratización de los fondos de inversión tradicionales, el foco de la distribución se ha desplazado hacia una nueva frontera: los mercados privados. Lo que antes era un coto exclusivo de grandes gestoras institucionales, de fondos de inversión o familiares, hoy se presenta en formatos accesibles para el inversor minorista. Hemos alcanzado un nivel de sofisticación tal que un cliente de banca personal solicita capital riesgo o crédito privado con la misma naturalidad con la que antes solicitaba un depósito a plazo. La narrativa ha calado hondo en el mercado, pero conviene revisar las implicaciones estructurales de este cambio de paradigma. Seguir leyendo
El sector de la gestión de activos los ha convertido en la nueva frontera de comercialización para el inversor minorista
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Durante la última década, el sector de la gestión de activos ha perfeccionado una de las máquinas de comercialización más eficientes del entorno financiero moderno. Tras consolidar el éxito de la democratización de los fondos de inversión tradicionales, el foco de la distribución se ha desplazado hacia una nueva frontera: los mercados privados. Lo que solía ser un coto exclusivo de grandes oficinas de capital institucional, mutualista o familiar, hoy se presenta en formatos accesibles para el inversor minorista. Hemos alcanzado un nivel de sofisticación en el que un cliente de banca personal solicita capital riesgo o crédito privado con la misma naturalidad con la que antes solicitaba un depósito a plazo. La narrativa ha tenido gran repercusión en el mercado, pero conviene revisar las implicaciones estructurales de este cambio de paradigma. La tesis de inversión es tentadora. Al inversor se le ofrece una prima de liquidez que, sobre el papel, compensará el coste de mantener el capital invertido, aderezada con una clara descorrelación respecto a los carritos de las bolsas tradicionales. El folleto comercial proyecta tasas de rentabilidad interna muy atractivas. No debemos pasar por alto que se trata de estructuras cerradas, en las que el capital queda vinculado al fondo durante años —normalmente ocho—, plazo que puede prorrogarse por dos o tres ejercicios adicionales a discreción del gestor con el fin de garantizar una desinversión ordenada de los activos. El conocido efecto de la curva J afecta a la rentabilidad en la fase inicial de estos fondos debido a los costes asociados a su constitución y a la lenta capitalización. Sin embargo, el verdadero nudo gordiano se encuentra en la parte final de la vida del producto. Las desinversiones y las distribuciones de liquidez a los participantes están supeditadas a que, tras casi una década de trayectoria en un escenario macroeconómico e institucional intrínsecamente incierto, exista una contraparte dispuesta a adquirir estas empresas no cotizadas. A medida que se acerca ese momento, los valores de liquidación se calculan con cadencia trimestral. Es aquí donde se produce un complejo ejercicio de valoración para conciliar la cambiante realidad del mercado y los objetivos de rendimiento a largo plazo establecidos en el folleto. A falta de un mercado secundario continuo, las valoraciones se basan en modelos de flujo de caja descontado y en múltiplos de empresas cotizadas comparables, debidamente ajustadas. El resultado es una volatilidad técnicamente neutra. Lo que se percibe y se comercializa como un refugio de estabilidad es, más allá de la ausencia de cotización diaria, una respuesta al hecho de que los precios se calculan suponiendo una venta teórica a través de modelos de valoración, en lugar de estar respaldados por la ejecución de una transacción real. Esta dinámica funciona con fluidez hasta que los ciclos económicos se tensan y aumentan las necesidades de liquidez. No hace falta teorizar para encontrar los límites del modelo, la experiencia reciente ofrece ejemplos claros. Hemos asistido a la aplicación de cláusulas de reembolso o a la suspensión temporal de las salidas en fondos de infraestructura, como vehículos centrados en residencias de estudiantes o plataformas logísticas, que son comercializados activamente por instituciones nacionales, o a restricciones y evaluaciones de las solicitudes de reembolso de grandes fondos internacionales de crédito privado. Ante la dificultad de liquidar los activos subyacentes a precios razonables para satisfacer las solicitudes de liquidez en momentos de tensión, el capital queda retenido, lo que demuestra que la estabilidad del precio contable no anula el riesgo del activo subyacente. Ante este exigente compromiso temporal de capital, debe valorarse una de las grandes virtudes de la infraestructura financiera moderna: la liquidez y los mercados cotizados. Representan el punto álgido de la asignación eficiente de recursos, con oferentes y demandantes en constante interacción, fijando precios en tiempo real con transacciones reales, lo que ofrece al inversor una vía de salida inmediata ante una perturbación inesperada o tecnológica que amenace a un sector. Esta dicotomía resulta especialmente clara en el universo de la renta fija. Tomemos dos activos idénticos: misma emisión, mismos cupones correlativos y exactamente la misma fecha de vencimiento. En el mercado cotizado, el diferencial fluctuará diariamente, reflejando los cambios en los tipos de interés, el riesgo de crédito y la prima de riesgo. La oferta y la demanda se cruzan constantemente. Paradójicamente, dada esta transparencia y visibilidad, el cliente minorista percibe un mayor riesgo simplemente porque observa la volatilidad explícita en el gráfico de su aplicación bancaria. Por el contrario, si tomamos la misma emisión, eliminamos su cotización oficial y la empaquetamos en un vehículo de crédito privado, el inversor permanece ajeno a la cotización real y vinculado al vencimiento del activo, sin posibilidad de deshacer la posición en un mercado secundario. A cambio, las valoraciones trimestrales trazarán una trayectoria lineal entre la fecha de emisión y la fecha de vencimiento, aislando el ruido del mercado a corto plazo. De inmediato, la percepción psicológica cambia: lo que en el entorno cotizado era volatilidad diaria se transforma aquí en descorrelación, y lo que era incertidumbre de precios pasa a denominarse refugio. El inversor contemporáneo corre el riesgo de convertirse en rehén de una percepción distorsionada de la rentabilidad y la volatilidad, construida en un momento de divergencia en la valoración de los activos. La prima de pureza es, por supuesto, una herramienta excelente para optimizar carteras globales, pero tiene una contrapartida ineludible. Comprar tranquilidad a costa de la liquidez es un intercambio totalmente aceptable para un inversor con un horizonte temporal de varias décadas; para el cliente habitual, si la asignación no se gestiona con la debida cautela, puede convertirse en un riesgo difícil de asumir ante un cambio de ciclo, cuando la liquidez se convierte en el activo más preciado. Javier Puerto es director de inversiones de Caser Financial Advisers.
